所有內容僅為研究心得分享，不構成任何投資建議。

2025 年 5 月新台幣兩天急升，壽險業單月虧損創紀錄，市場一度擔心清償能力。一年多後回頭看，單月匯損雖然創紀錄，長期來看避險成本才是更大的一筆。

前提核實：「台幣升值讓壽險業虧大錢」只說對了 2025 年 5 月。當月是史上最大虧損，但六大壽險全年仍賺約 1,583 億元。長期成本更大的是避險費用：2019 到 2025 年累計超過 1.6 兆元，比同期淨利 1.4 兆元還多。2026 年新會計制度上路後，業者把避險比率從 6 成砍到 4 成多，改用準備金吸收匯率波動。

2025 年 5 月發生了什麼

前 4 月累計獲利 449 億，扣掉 5 月後前 5 月變成稅前虧損 617 億。

為什麼壽險業對匯率這麼敏感

台灣壽險業資產約 1.2 兆美元，相當於 GDP 的 1.5 倍，但國內債市太小，2024 年政府公債發行只有 5,380 億元。保單有保證利率要付，業者長年把錢放到美國：2025 年 3 月底國外投資約 7,780 億美元，九成以上是美元資產。國泰人壽的海外資產占比從 2011 年約 40% 升到 68%。

負債是新台幣保單、資產是美元債券，台幣一升，資產換回台幣就縮水。過去央行把匯率管得穩，加上美國利率較高，這個錯配看起來風險不大。

避險成本：2019 到 2025 年累計超過 1.6 兆

美台利差大時，用換匯避險每年要付出可觀的成本。避險避掉了匯損，但也吃掉了海外投資的大部分超額報酬。

2026 新制：少避險，多存準備金

金管會 2025 年 12 月宣布、2026 年上路的新制，讓以攤銷後成本衡量的債券可以把匯率損益分期認列，不必一次打進當期損益。業者因此不用維持高避險比率，省下的錢要轉進準備金。準備金分成四桶：負債項下的 P、Q 和權益項下的 X、Y。

2026 年 3 月底，P、Q 加 X 合計 9,111 億元，淨曝險 8.6 兆元，金管會換算可吸收台幣升值約 10.6%，也就是從 31.518 升到 28.178 元。四桶都存滿後約 2.6 兆元，官方估可抵禦至少 34% 的升值。

對一般保戶有什麼影響

台幣保單的匯率風險由保險公司承擔，美元保單則由保戶自己承擔。

台幣保單：看公司撐不撐得住，不看當月匯損

保單的保證給付是保險公司的契約義務，公司當月匯損再大，也不會讓你的保額或保證利率打折。保戶真正要關心的是公司的清償能力。2024 年底壽險業整體資本適足率（RBC）332%，法定下限 200%；淨值比 7.7%，法定下限 3%。2025 年 5 月台幣急升後，金管會評估六大壽險的清償能力和淨值都還符合法定標準，並表示資本不足的公司要由金控增資。

間接影響在分紅保單和利變型保單：分紅和宣告利率和公司的投資績效有關，匯損或避險成本吃掉獲利的年度，空間可能被壓縮。這是依商品設計推論，各家實際調整要看個別公司公告。

美元保單：匯率風險在保戶自己身上

壽險業計算匯率曝險時，會先扣掉外幣保單，因為這部分收美元、付美元，公司沒有錯配，匯率風險轉由保戶承擔。金管會的口徑是海外資產約 23 兆元，扣掉美元保單後剩約 15 兆元。

用金管會的換算情境舉例：一張保單價值 10 萬美元，匯率 31.518 時換回約 315 萬元台幣；若台幣升到 28.178，只能換回約 282 萬元，少約 33 萬元，跌幅約 10.6%。保單的美元價值沒變，變的是換回台幣的金額。

買美元保單的人不少。2025 年外幣保單新契約保費約 4,189 億元，占全部新契約的 41.58%，是三年新高；其中美元保單 132.5 億美元，年增 35%。2025 年前 5 月台幣急升期間，這個占比曾掉到 36.42%，是 7 年同期新低，下半年才回升。

美元保單比較適合本來就會用到美元的人，例如子女出國念書、打算在海外退休。如果最後要換回台幣用，就要把匯率當成保單報酬的一部分來估算。

新制對壽險獲利和風險的影響

匯率衝擊改由準備金先吸收，損益表因此變平穩。升值在 10% 左右以內，帳上看不太出來；超過準備金能吸收的幅度，才會傷到損益和資本。這是依金管會公布的換算推論。

省下的避險成本是今年獲利的主要來源之一。2026 年避險成本估計比 2025 年少一半，約省下 1,400 到 1,700 億元，對壽險和金控今年獲利是明顯的順風（依上表數字推算）。

待查證

• 2026 年省下 1,400 到 1,700 億元避險成本，是用 2025 年實際成本減掉金管會的 2026 年估計推算的。全年正式數字出來後要更新。
• 分紅保單和利變型保單受影響的程度是依商品設計推論，還沒有找到各家調整宣告利率或紅利的公開資料。

資料來源

• 科技新報：5/2 單日升 3.07%、5/5 觸 29 元字頭（2025/05/05）
• ETtoday：壽險業 5 月稅前虧損、淨值與外價金（2025/06/26）
• Taipei Times：5 月匯損 1,454 億、2019–2025 避險支出與淨利、新制宣布（2025/12/25）
• Insurance Journal / Bloomberg：國外資產 7,780 億美元、避險比率 61.5%、國泰海外占比（2025/06/12）
• 中央社：外匯價格變動準備金新制細節（2025/05/31）
• ETtoday：六大壽險 2025 全年獲利（2026/01/13）
• 工商時報：避險比率 45.1% 歷史新低、四桶金上限（2026/03/31）
• 鉅亨網：9,111 億準備金可抵禦升值 10.6%（2026/04/28）
• 中央社：金管會評估六大壽險清償能力、業界 RBC 332%（2025/05/06）
• 大紀元：資本不足須由金控增資（2025/06/11）
• 公視：海外資產 23 兆、扣除美元保單後 15 兆（2025/05/28）
• 中央社：前 5 月外幣保單占比 36.42%（2025/07/31）
• 中央社：2025 年外幣保單新契約保費 4,189 億元（2026/03/03）
• 聯合報：2025 避險成本 2,922 億、2026 估減半（2026/09/30）

「新制對壽險獲利和風險的影響」一節中的省下金額為依上表推算；保單分紅與宣告利率的影響為推論。本文僅供研究參考，不構成投資建議。

2023 到 2025 年台積電每年動工幾座廠、跟前幾年比起來如何，資本支出在 2023、2024 年為什麼往下走，以及近期券商目標價怎麼反映這波擴產。

先更正一個前提：2023 到 2025 年的資本支出並不是連續遞減。實際是 2022 年 363 億美元的高峰之後，2023 年降到 304 億、2024 年再小降到 298 億，2025 年大幅跳升到約 409 億（年增約 37%），2026 年指引是 520 到 560 億。

建廠數量則是一路往上：台積電自己的口徑是 2017 到 2019 年平均每年約 2 期新廠，2020 到 2023 年平均約 5 期，2024 年 7 座，2025 年 9 座，是歷史新高。資本支出下降的兩年，是蓋了很多廠、但少買機台的兩年。

資本支出（億美元）

2023 年 1 月原本指引 320 到 360 億，年中說會落在區間下緣，最後只花 304.5 億（約新台幣 9,500 億）。2024 年指引 280 到 320 億，實際 298 億（約新台幣 9,560 億）。以新台幣計算這兩年幾乎持平，匯率不是下降的主因。

每年新建廠數量

數字來自台積電技術論壇上的說法，單位是「新開工或興建中的廠／期」，不是當年量產的廠數。2023 年單年沒有公開拆分，只知道 2022 加 2023 兩年共 10 期（台灣晶圓廠 5、台灣先進封裝 2、海外 3）。2024 年是台灣晶圓廠 3、先進封裝 2、海外 2。2025 年是晶圓廠 8（含高雄多期 2 奈米、台中新廠）加先進封裝 1，公司沒有公布 2025 年的海外細分。另一個報導版本把 2017 到 2020 年說成平均每年 3 座，計算口徑略有差異。

2023、2024 年資本支出為什麼下降

1. 2022 高峰後遇上庫存修正，需求看淡就踩煞車

2022 下半年起手機、PC 需求轉弱，客戶去庫存，台積電 2023 年營收衰退、7 奈米等成熟一點的先進製程利用率明顯下滑。產能用不滿時，最直接的反應就是延後或刪減新機台採購。魏哲家在 2023 年 7 月法說會說「3 個月前比較樂觀，現在不了」，同時把全年資本支出降到區間下緣。

財務長黃仁昭（2024/1 法說會）：2023 年支出 304.5 億美元，低於先前約 320 億的指引，原因是 “we continue to tighten up our capital spending where appropriate, given the near-term uncertainties.”

2. 公司主動讓資本密集度回落

2021 到 2022 年因為晶片荒大舉擴產，資本支出占營收比（資本密集度）在 2021 年見頂，2022 年 47%、2023 年 43%。管理層當時明講接下來幾年要回到 30% 中段，等於進入「收割前幾年投資」的階段。

“The rate of increase of our capital spending has begun to level off as we capture and harvest the growth.”（2024/1 法說會）

3. 機台重複利用，少買新設備

2024 年台積電把部分 5 奈米機台轉去支援 3 奈米產能，用舊設備滿足新需求，所以同樣的擴產需要的新機台採購變少。代價是 2024 下半年毛利率被稀釋 1 到 2 個百分點，但資本支出因此壓得住。

4. 動工不等於花大錢：設備支出落在後面幾年

一座先進晶圓廠的錢大部分花在設備，廠房土建只占一小部分。2022 到 2024 年動工的 2 奈米廠（新竹寶山、高雄）、亞利桑那二廠、先進封裝廠，都要等到 2025 年前後才大量移入機台。所以建廠數量一路創新高，資本支出卻在 2023、2024 年持平偏低，到 2025 年才跳到 409 億。

5. 海外廠進度延後，設備款跟著遞延

亞利桑那一廠在 2023 年 7 月宣布因當地技術工人不足，量產從 2024 年延到 2025 年（後來實際在 2024 年第四季量產）。這類時程調整讓原本該在 2023 年付出的設備款往後挪。

2025 年反轉是因為 AI 需求讓 3 奈米、2 奈米與 CoWoS 先進封裝產能全面吃緊，前幾年動工的廠房開始大量進機。2025 年指引 380 到 420 億，實際約 409 億，2026 年指引 520 到 560 億。

主要新廠進度

表中動工與量產時間依法說會與公開報導整理，部分月份是依公開時程推估，可能有一兩季的出入，引用前建議再對照台積電年報。

近期券商目標價

這一輪上修和本文主題直接相關。高盛這次調高目標價，同時調高了台積電 2027、2028 年的資本支出預估，並預估 2026、2027 年營收成長 42% 和 36.9%。也就是說，券商把前幾年動工、2025 年起大量進機的產能，當成未來兩年營收成長的來源。花旗則預期 10 月 15 日的第三季法說會會優於公司指引。

上漲空間依 2026/10/8 台股收盤價 2,550 元與 ADR 10/6 收盤價自行計算。ADR 共識目標價 524.89 美元納入較早、尚未更新的報告，明顯低於近期個別券商的目標價，參考時要注意。澳系券商未具名，資料只有一則報導。目標價是券商觀點，本文不構成投資建議。

主要來源

• 台積電 2023 Q4 法說會逐字稿（2024/1）
• 台積電 2024 Q4 法說會逐字稿（2025/1）
• 2025 Q4 財報與 2026 資本支出指引整理
• DCD：2026 資本支出 520–560 億美元
• TrendForce：2025 年興建 9 座廠
• Taiwan News：2024 年興建 7 座廠
• SemiWiki：2023 北美技術論壇（2022–23 共 10 期）
• 今周刊：2023/7 法說會資本支出降至區間下緣
• GuruFocus：花旗目標價升至 4,000 元（2026/10/7）
• GuruFocus：高盛目標價升至 3,300 元、營收成長預估（2026/10/5）
• ad-hoc-news：高盛同步調高 2027、2028 資本支出預估（2026/10/7）
• MarketBeat：巴克萊 ADR 目標價 665 美元、市場共識 524.89 美元（2026/10/6）
• 鉅亨網：法說後澳系外資目標價 4,200 元（2026/7/17）
• ETtoday：台積電 10/8 收盤 2,550 元（2026/10/8）